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¿La burbuja de los emergentes?

¿La burbuja de los emergentes?

¿La burbuja de los emergentes?

Las economías emergentes han dado la nota positiva en medio de la crisis. Las mismas se han mantenido al margen de la fiesta de los activos tóxicos (salvo en algunos casos puntuales y limitados) y la política económica sana que han llevado les está recompensando actualmente a través de la fortaleza y capacidad de recuperación que están demostrando.

Pero a veces hacer las cosas demasiado bien puede tener sus riesgos aunque resulte difícil de creer. Así por caso, Argentina fue ejemplo durante el último tiempo de mala conducción en la política económica y de impredecibilidad en el contexto de su economía. Ello termina siendo en estos momentos beneficioso para el país en cuanto a que se mantiene alejada del foco de los flujos de capitales que están buscando con gran intensidad, oportunidades de grandes retornos, pero que terminan generando desequilibrios y efectos dañinos a las economías que visitan.

Como les he comentado anteriormente, el daño generado por la crisis financiera internacional ha sensibilizado a todos los analistas y demás especialistas quienes ven posibles nuevas burbujas por todas partes. Ciertamente el contexto actual es propicio para la generación de nuevas burbujas y de hecho, es probable que se estén generando. En esta oportunidad desde Standard and Poor´s se advierte que se podría estar gestando una burbuja en los mercados emergentes.

Los números de lo que ha ocurrido en los mercados emergentes en el último tiempo hablan por sí mismos. Desde principios del mes de marzo el MSCI de mercados emergentes se incrementó en un 115,1%, el Bovespa lo hizo en un 82,5%, el IND S&P ASIA 50 INDEX subió un 81,1%, mientras que el CSI300 de China lo hizo en un 52,2%, para dar algunos ejemplos. A ello hay que sumarles las presiones que están teniendo las monedas de los países emergentes hacia la apreciación cambiaria y que está obligando a una fuerte intervención de los Bancos Centrales de estos países para sostener su competitividad cambiaria tal como hemos comentado para el caso de los países asiáticos en un artículo de la semana pasada ”El modelo económico asiático bajo amenaza“.

Para el economista jefe de Standard & Poor’s, David Wyss lo que ocurre es bastante claro: “Creo que podría estar formándose una burbuja en algunos mercados de acciones emergentes, no sólo en Latinoamérica, se ve el mismo tipo de patrón en Asia”.

Si uno mira lo que sucede en los mercados luego de profundos derrumbes como los que sufrieron a lo largo de la crisis financiera internacional, encontrará normal que los mismos se recuperen con fuerza en cuanto comienzan a aparecer en el horizonte señales esperanzadoras de recuperación. Ello mismo es lo que ha pasado en los mercados mundiales, pero con el agregado que se percibe un exceso de optimismo que no se justifica en lo que está ocurriendo en las economías.

Los mercados mundiales desbordan de liquidez, la cual está saliendo a la luz luego de mantenerse en resguardo de los mercados que temerosos se protegían de nuevas réplicas de la crisis. Hay que recuperar el tiempo perdido es la consigna que se está cumpliendo a rajatabla en los mercados. El optimismo de los mercados parece descontrolado: “Francamente pensaba que íbamos a ver una corrección en septiembre y octubre. Estamos a mitad de camino de octubre y aún no sucedió nada”, decía sorprendido David Wyss.

Mientras los mercados se muestran entusiastas, las economías siguen corriendo grandes riesgos. Los sistemas financieros aún no se encuentran limpios de los activos tóxicos y todavía quedan varias entidades que caerán. Las cuentas fiscales no cierran y la deuda pública sigue subiendo en el mundo desarrollado. La cooperación y coordinación de políticas para reducir los desequilibrios globales no parece estar en la mente de los gobernantes, quienes no perciben el gran riesgo que corre el dólar de profundizar su caída y el yen de dar una amarga sorpresa. Así, en medio de la euforia una escalada del precio del petróleo por la debilidad del dólar y por las continuas tensiones geopolíticas no es una posibilidad que se pueda descartar y es claramente una amenaza a la continuidad de esta débil recuperación económica.

—————La economía y los mercados van de la mano————–

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En este mundo tan confundido hasta los reconocidos especialistas plantean cuestiones diferentes. Mientras el premio Nobel Paul Krugman aconseja un nuevo paquete de estímulo fiscal que probablemente poco pueda hacer para estimular a la economía pero mucho hará seguramente para hacer más difícil de cargar la pesada mochila de la deuda al gobierno estadounidense, Nouriel Roubini sigue mirando a los bancos estadounidenses con preocupación y ya ha advertido la posibilidad de que requieran nuevos aportes de capital para continuar digiriendo las enormes pérdidas derivadas de la crisis.

Creo que tenemos que recordar que Roubini fue uno de los pocos que ha advertido con anticipación el estallido de la actual crisis, y es por este motivo que sus opiniones deben ser tenidas en cuenta. Roubini también ha opinado acerca de lo que está ocurriendo con los mercados: “Los mercados han subido demasiado, demasiado pronto y demasiado rápido”. De este mismo lado de la vereda se encuentra también el premio Nobel Joseph Stiglitz quien advierte: “Existe un gran riesgo de que los mercados hayan sido irracionalmente eufóricos”.

El pronóstico de Roubini para los próximos meses es que los mercados de renta variable y las materias primas caerán en los próximos meses debido a la decepción que va a suponer para los inversores el ritmo de recuperación económica. Lo mismo debería pasar en los mercados emergentes. ¿Pero qué nos espera si ello no ocurre?

Los miedos de los gobiernos de que se extienda la crisis los está haciendo peligrosamente permisivos para la estabilidad económica mundial en el mediano y largo plazo. Roubini refleja claramente este riesgo que se está corriendo por la actitud pasiva de los gobiernos de los países desarrollados: “Con el propósito de alcanzar de nuevo el crecimiento estable y evitar la deflación, podemos estar plantando las semillas del próximo ciclo de inestabilidad financiera”. Para las economías emergentes, debería de tomarse medidas concretas que le pongan freno al flujo de estos capitales desestabilizadores hacia las mismas.

Mientras los gobiernos de las economías emergentes deciden qué hacer frente a los potenciales riesgos de burbujas en sus mercados, el flujo constante de inversiones que sigue entrando a dichas economías puede estar alimentándolas. Ya se inyectaron más de US$ 40.000 millones en activos en lo que va del año, según datos de EPRF Global, los que han superado las liquidaciones previstas por los fondos de acciones emergentes en el 2008 y ya superaron los ingresos récord del 2007, un año en el que la mayoría de los precios de los activos alcanzó máximos.

Si bien entiendo que al menos cada economía emergente debería implementar medidas de protección, creo mucho más conveniente que a nivel del G20 se plantee esta problemática y se determinen acciones conjuntas para dejar un mensaje contundente hacia los capitales especulativos.

Por el momento el mensaje sigue siendo el siguiente: “La fiesta continúa”.

Horacio Pozzo

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Una nueva burbuja en el horizonte

Una nueva burbuja en el horizonte

Una nueva burbuja en el horizonte
8 Octubre 2009 Sin dudas, la crisis nos ha dejado sensibilizados a todos. En todas partes, los analistas vemos nuevos riesgos de crisis y situaciones de inestabilidad. El mundo post crisis subprime se ve como una botella de gaseosa recién destapada; burbujeante al extremo.
El contexto global se presta a que sintamos miedo, ya que somos conscientes que quienes han sido los responsables principales de la presente crisis no han aprendido demasiado, sino que la han tomado como un “parate” en sus operaciones especulativas. Un año sabático (o un poco más), podríamos decir que se han tenido que tomar forzosamente aquellos genios de las finanzas que han ideado todo tipo de instrumentos financieros u estrategias financieras para obtener grandes beneficios. Pero ya están de regreso.

Hablábamos hace unos días del resurgimiento de las operatorias de carry trade (Carry Trade: las monedas más rentables para invertir), en su versión renovada que no solamente se enfocaban en monedas de países emergentes sino que incorporaban dentro del círculo especulativo a los commodities. También dábamos cuenta de una nueva forma de especulación a través de la titularización de seguros de vida que prometían generar un nuevo y peligroso boom en el sector financiero (Un nuevo negocio financiero en EEUU).

Pero las potenciales burbujas de esta nueva etapa continúan sumándose, porque el contexto es favorable para su generación y los especuladores no desean perder más tiempo para recuperar aquello que les llevó la crisis. Y estos temores sobre nuevas burbujas alcanzan también ahora al mercado de Fusiones y Adquisiciones (F&A), el cual se desplomó por la crisis y que supo ser muy atractivo hasta su estallido.

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Según el relevamiento que realiza regularmente el Citigroup (NYSE:C), hasta el mes de julio las operaciones anunciadas en el mercado de F&A alcanzaron un valor de US$ 1 billón (esto es, unos 680.272 millones de euros), un volumen que es un 40% inferior al observado en el mismo período del año pasado y un 60% menor al del 2007.

Con las economías en recuperación, el regreso de la confianza en las perspectivas económicas, tasas de interés de referencia en niveles mínimos históricos y mercados financieros que están saliendo de su situación de estatismo y están comenzando a generar financiamiento, las F&A comienzan a acelerarse nuevamente.

“Aunque los precios de las acciones se han recuperado desde el año pasado, todavía estamos muy lejos de los precios de hace 18 meses, lo que hace pensar que hay ciertas oportunidades”, decía Luis Riesgo, socio director de Jones Day Madrid. Está claro que aún una buena parte del sector corporativo se encuentra infravalorado como consecuencia del impacto de la crisis, pero la rapidez de recuperación que están observando las cotizaciones, hacen pensar en la posibilidad de que no se tarde mucho en eliminar las oportunidades existentes en los mercados. Es por eso que por la misma dinámica del mercado se puede llegar a la sobrevaloración de las compañías que continuarán de todos modos con el proceso de F&A en un contexto de liquidez en aumento a medida que el sistema financiero se anime a prestar más, al tiempo que los Bancos Centrales, preferirán seguir pisando el freno en las tasas de interés por temor a interrumpir de manera impopular una recuperación muy ansiada por los gobiernos.

A pesar de los temores en torno a una posible nueva burbuja, detrás del mercado de Fusiones y Adquisiciones existen compañías que persiguen ambiciosos planes de expansión global para aprovechar las oportunidades que los cambios en la economía mundial están generando. Dentro de las compañías más aventureras en este nuevo mundo de F&A, las estadounidenses se han mantenido al tope de la actividad. Mark Barnes, ejecutivo de KPMG se refería así a la performance observada en las compañías estadounidenses en el primer semestre del año: “Aunque las empresas estadounidenses se han visto fuertemente afectadas por la desaceleración económica, su continua disposición para ingresar a los mercados emergentes dan señales de su comprensión de que la presencia internacional es clave para una empresa del siglo XXI”.

Según KPMG, las empresas estadounidenses realizaron 88 adquisiciones en mercados emergentes o de rápido crecimiento, principalmente en Europa Central y del Este, seguido por China, cifra inferior a los 122 acuerdos alcanzados en el segundo semestre del año pasado, cuando China era el mayor país para este tipo de acuerdos.

A pesar de la caída en el primer semestre del año, la tendencia muestra signos de reversión en las F&A e incluso, hasta se están observando movimientos de empresas importantes como Kfrat (NYSE:KFT) que ofertó para adquirir Cadbury (NYSE:CBY), Deutsche Telekom (NYSE:DT) por Sprint Nextel (NYSE:S). También recibió ofertas de compra National Express, se está avanzando en la esperada fusión entre Iberia y British Airways y se hizo público el interés de fondos soberanos por eléctricas como Areva o AES Corporations (NYSE: AES). La lógica indicaría que en este período de recuperación, lo normal sería ver F&A de empresas de tamaño medio dadas las dificultades de financiamiento para realizar grandes adquisiciones.

No hay un único motivo que esté llevando a las compañías a evaluar la posibilidad de una fusión o realizar una adquisición. La motivación de unirse al rival puede ser una necesidad para sobrevivir. Como les comenté, la crisis ha desplomado en muchos casos, de un modo injusto los valores de las compañías, afectando en varios casos, la salud financiera de las mismas por lo que muestran una mayor disponibilidad a ser adquiridas o están evaluando la venta de activos no estratégicos para reducir deuda y reforzar el negocio. Hay empresas que en estos momentos están a la búsqueda de estas gangas buscando garantizar el crecimiento en un entorno de márgenes cada vez más reducidos.

William Davies, de Threadneedle anticipa algo que ocurrirá en el mercado: “Las complicadas condiciones operativas hacen prever que muchas compañías con problemas pero con activos interesantes se conviertan en objetivos de sus rivales”.

Para Azad Zangana, economista europeo de Schroders, las compañías están con mayor oxígeno como para salir de compras: “Las empresas se encuentran en una situación más holgada después de meses de desapalancamiento. Los ajustes ya se han hecho en gastos. Ahora toca mirar al futuro y las fusiones son una forma de dar impulso a la actividad”.

Para José Urquiza, director de desarrollo de negocio de Mercer, el mercado tropieza con la dificultad de determinar el valor de una compañía luego de una situación de crisis como la vivida: “En situaciones normales es fácil analizar el valor de la empresa y las expectativas de crecimiento pero hoy con el consumo cayendo y las batallas de precios es difícil”.

Más allá de las dificultades observadas, el mercado de F&A tiene todo para recuperarse y crecer con fuerza. Los banqueros centrales ya han manifestado que mantendrán las tasas al menos por lo que resta del año. La política ascendente de tasas no parece que vaya a iniciarse en breve e incluso se puede esperar que sea suave, por lo que la economía global vivirá de un período de gran liquidez que estimulará aún más a este mercado. El riesgo de sobrevaloración de las compañías estará presente y no será un riesgo despreciable. ¿Quién se encargará de disciplinar al mercado?

Horacio Pozzo

—————La economía y los mercados————–

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Se acercan tiempos de definiciones para la Fed

Se acercan tiempos de definiciones para la Fed

Se acercan tiempos de definiciones para la Fed
11 Agosto 2009 El próximo miércoles el Comité de Política Monetaria de la Reserva Federal de los EEUU (FED), dará a conocer su decisión sobre la tasa de interés de política monetaria. Ciertamente no genera muchas expectativas la decisión sobre la tasa de interés ya que se descuenta su mantenimiento en los niveles actuales. Sin embargo existen dos cuestiones que son de relevancia para los inversores y que se relacionan con la continuidad del programa de compra de deuda pública y bonos corporativos y con las señales de la Fed sobre en cuánto tiempo más se podrá observar un cambio en la política monetaria.
El brusco recorte de tasas conjuntamente con las fuertes inyecciones de liquidez para limitar las tensiones del sistema financiero y asistir al sector corporativo en problemas alertaron a los más conservadores sobre los riesgos que estas acciones pueden tener en términos de presiones inflacionarias y creación de burbujas en los precios de los activos. Es por este motivo que en uno de los tantos recortes, la Fed reconoció la urgencia de revertir el ciclo descendente de tasas una vez que la economía comenzara a mostrar señales de vitalidad.

Luego de dos años de iniciada la crisis, pareciera ser que este momento ha llegado. Un sondeo de Blue Chip Economic Indicators realizado entre economistas del sector privado en EEUU arrojó que un 90% de los encuestados cree que en el tercer trimestre de este año se declarará el final de la recesión en los EEUU. La economía estadounidense está comenzando a emitir señales positivas y ello acerca a la Fed a tomar una decisión que, como comentara en el artículo de ayer, puede resultar de aguafiestas.

Pero a pesar de las promesas realizadas, el comportamiento en el pasado de la Reserva Federal muestra que desde 1970, la Fed ha esperado en promedio 14 meses desde que la tasa de desempleo tocara su máximo, para comenzar con el ciclo ascendente de tasas. Cuando la última lectura del índice de desocupación del mes de julio mostraba una leve baja hasta el 9,4% de la PEA, desde el mercado no se ha interpretado como el comienzo de la reversión en la dinámica de la tasa de desocupación ya que se espera que la misma siga creciendo hasta finales de año.

Dado el argumento anterior, claramente, no resulta demasiado probable que la Fed de comienzo en lo que queda del 2009 su ciclo de tasas ascendentes, por lo que no habría que tener demasiadas expectativas al respecto para la reunión de esta semana. Tampoco el mercado espera que ocurra algún movimiento de tasas en lo que resta del año. Según una nota del Wall Street Journal, 11 de los 16 operadores consultados por Reuters esperan que la Fed eleve sus tasas de interés el próximo año, tres dijeron que lo hará en el 2011, mientras que 2 sostuvieron que las mantendrá cerca a cero hasta el 2012 (¿Proyección o deseo?).

El aprovechamiento que puedan hacer los inversores de las bajas tasas de interés, en caso de que éstas se mantengan como parece probable, estará limitado por la capacidad del sistema financiero de generar apalancamiento para invertir en el mercado de valores. Considerando este factor, las perspectivas se encuentran limitadas. Es que el sistema financiero estadounidense aún no logra superar sus problemas derivados de la crisis subprime.

De hecho, la Corporación Federal de Garantía de Depósitos (FDIC) ha cerrado en los últimos días, tres nuevos bancos regionales (Community First Bank, el Community National Bank of Sarasota County, y el First State Bank, con activos por US$ 770 millones), y ya suma en el año 72 instituciones financieras quebradas en los EEUU, lo que casi triplica la cantidad de entidades financieras quebradas en todo el 2008 y es ya la cifra más alta desde 1992.

Por lo pronto, el sostenimiento por unos cuantos meses de las tasas de interés de referencia en sus mínimos incidirá en mantener debilitada la cotización del dólar estadounidense presionando de este modo a los precios de los commodities al alza. Las miradas de los gobiernos apuntan a los commodities como la fuente de generación de la próxima burbuja especulativa y es por este motivo que ya se han escuchado medidas para regular el comportamiento especulativo en este mercado como les comenté en el artículo de ayer “La ambición de los inversores ha retornado”.

Ahora bien, suponiendo un sorpresivo comportamiento de la Fed de iniciar, si no es en la reunión de la presente semana, en los meses inmediatos, el ciclo ascendente de tasas. ¿Qué pueden esperar los inversores? En caso de que se inicie antes de lo estipulado el ciclo ascendente de tasas, ello sería dispuesto como una manera de enviar una señal al mercado de que la Fed buscará limitar los riesgos inflacionarios y de los precios de los activos. Y dado que la eficacia de la política monetaria para estimular a la economía es baja, entiendo que son mayores los beneficios que ello puede generar por sobre los costos en términos de apoyo a la recuperación económica.

Un alza en las tasas de interés puede ser interpretada por el mercado como una señal de disciplina de la Fed y mejorar las perspectivas del mercado accionario ya que probablemente implicaría un fortalecimiento del dólar y por ende, supondría un límite al crecimiento de los precios de los commodites, cuya alza indiscriminada pone en riesgo la recuperación de la economía global.

Si bien la decisión de la Fed sobre la tasa de interés de referencia se lleva generalmente toda la atención, en esta oportunidad será un tema no menor lo que decida la autoridad monetaria acerca de la continuidad o no del plan de las compras de deuda pública y bonos corporativos.

Lyle Gramley, asesor económico senior de Soleil Valores Corp, se anticipa a la decisión de la Fed y afirma: “Claramente la Reserva Federal no va a ampliar ese programa, dada la mejora en los mercados financieros que estamos observando”. La decisión de no extender este plan de compra de títulos se puede interpretar como la primera medida para comenzar a limitar la liquidez del mercado monetario.

La salida de la Fed de sus políticas poco ortodoxas preocupa tanto al mercado como la decisión de la entidad sobre las tasas de interés. Dean Maki, encargado de investigación económica de Estados Unidos de Barclays Capital, no confía demasiado en el timing de la Fed: “Confiamos en que ellos saben cómo salir, pero confiamos un poco menos en que lo harán en una forma en que eviten un alza en la inflación en el mediano plazo”. los riesgos inflacionarios y de precios de los activos son la principal amenaza en el horizonte de la recuperación económica estadounidense.

Si bien la continuidad de las bajas tasas de interés les permitirá a los inversores hacerse de ganancias de corto plazo, ello pone en riesgo la posibilidad de una sólida recuperación de la economía, por lo que el mercado de valores se mantendrá vulnerable. Son tiempos de definiciones para la Fed en donde la sintonía fina de su política jugará un rol clave.

Horacio Pozzo

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